【研究报告内容摘要】
5月8日银保监会出台发布《信托公司资金信托管理暂行办法(征求意见稿)》(本文简称信托新规),补齐了资管新规信托方面的细则。信托新规对信托业务多方面做了具体规范,其中对投资非标的限制最为突出。信托新规要求集合资金信托投资债券和非标比例不超过总规模的50%,投资单一项目的比例不超过信托净资产的30%。而当前信托中八成左右的资产投资于贷款和非标,这意味着新规出台后非标面临较大收缩压力。那么非标收缩压力之下,债市会因此受益吗集合资金信托中非标资产面临较大收缩压力。截止2019年末,集合资金信托规模共计9.9万亿元,如果按八成左右投资贷款和非标资产计算,约有8万亿左右在贷款和非标资产上。如果要达到50%的要求,通过非标转标的方式,则需要3万亿左右非标转标。通过减少非标的方式,则需要减少非标6万亿元左右。信托新规过度期预计与资管新规一致,考虑到资管新规过渡期可能延迟,如果到2021年末到期,那么通过减少非标资产方式达标,需要未来20个月月均减少3000亿元左右,按40%的贷款估算信托贷款月均减少1200亿元左右。但从资管新规执行具体经验来看,压缩速度一般会较为显著的慢于这个速度。
非标收缩带来的债市受益可能通过两种方式,一是非标转标增加债市资金供给;另一种是非标收缩基本面走弱,带动债市利率下行。对于第一种情况,从信托公司业务模式来看,非标转标存在很大困难,投资项目和经营模式完全不同,在二级市场投资上信托相对于公募基金并不具有优势,而且从过去几年情况来看,证券类信托和投资债券的信托资产规模持续收缩,显示非标转标困难。而从另一个渠道,非标收缩对基本面冲击来看,近几年信托融资持续收缩,在社融中占比持续下降,近期稳增长政策下,作为社融主力的贷款和债券是融资主体,非标收缩难以改变整体社融回升趋势,因而也难以对债市带来方向性利好。
因而发信托新规带来的非标压力对债市影响总体有限。一方面,非标转标并不容易,基金子公司经验显示规模较为有限。另一方面,在贷款和债券融资大幅增加环境下,非标压缩对整体融资影响相对有限,对部分行业如地产等影响可能较为明显。但不会改变整体社融回升的格局。因而信托新规并不会改变债市走势。我们延续短期债市继续震荡,但调整风险正在积累的观点。
风险提示:非标收缩超预期,经济再度走弱。

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