一、市场回顾上周国债期货在降准预期和资金面宽松作用下强势上涨。周初，总理四川考察释放降准信号，债市做多情绪点燃。周中，资金面泛滥，隔夜回购利率下破1%，t2003冲破983关口；周五，资金价格反弹叠加工业企业利润回暖，期债收跌。截止上周五ts2003、tf2003和t2003分别收于10040（周涨010%）、9994（周涨020%）和9819（周涨030%）。周内ts2003合约持仓量增加399手，成交量增加1141手；周内tf2003合约持仓量增加4485手，成交量减少3927手；t2003合约持仓量减少3669手，成交量减少14197手。
二、资金面
上周央行暂停公开市场操作，但资金面非常宽松。周中dr001跌破1%，dr007下行至155%。截止周五收盘dr001加权平均利率收于103%（-75bp），dr007加权平均利率收于249%（+27bp）。
三、现券市场
临近年末，债券发行接近尾声，上周利率债仅国债发行亿。一级市场利率债招标情况良好。二级市场，中期和短期国债收益率下行幅度较大。一年期国债和国开债收益率分别-20bp和-17bp至238%和2530%，五年期国债和国开周内-8bp和-9bp至288%和336%，十年期国债和国开债收益率-5bp和-2bp，收于313%和357%。国债10y-1y走扩15bp至75p，10y-5y走扩3bp至24bp；国开10y-1y走扩15bp至104bp，10y-5y走扩3bp至21bp。
四、后市展望
基本面，27日统计公布的11月工业企业利润增速由负转正。结合11月工业增加值增速反弹至62%，创近5个月新高，引发市场库存周期回暖预期。但从结构上看，利润回升的行业主要集中在地产和基建相关下游行业，中游行业利润回落且生产回升，或说明终端需求依然不佳。另外，尽管11月施工数据超预期好转，带动水泥和钢材价格上涨，但12月水泥和钢材涨势已经放缓。因此，库存周期是否真正回暖还有待确认。但根据我们的测算2020年1月不考虑利率债供给影响，公开市场操作到期、同业存单到期、缴税引发财政存款波动和春节前的取现需求将面临至少27万亿资金缺口，央行开展降准和公开市场操作投放流动性的必要性较强。货币宽松预期延续，利好收益率下行。
消息面，周末有两条消息值得关注：一是27日央行公布《关于规范现金管理类理财产品有关通知（征求意见稿）》，主要内容为银行现金管理类产品对标货币基金，从严监管；二是28日央行宣布存量浮动利率贷款的定价机制转换为lpr。前者对债市影响表现为，利好高等级短久期信用债，长端利率债因监管新老划断受影响较小；后者对于债市短期影响有限，但中长期看存量贷款定价基准转变，有助于降低存量债务付息压力，未来央行有望以小步慢跑的形式降低银行负债成本，引导lpr贷款利率的下行。
在经历前期过于宽松资金面和降准预期的炒作后，短期债市继续上行动能减弱，需要警惕市场风险偏好、通胀预期以及后期专项债发行节奏的扰动。但考虑明年1月货币政策有望继续宽松，收益率有望继续下行。建议逢回调布局多单。曲线形态上，上周资金面转松影响，现券短端收益率下行较多带动10-2利差走扩。但短债期货表现不及现券，期货10-2利差仅小幅走扩2bp。目前现券10年-2年、10年-5年期限利差分别为64bp（+8bp）和24bp（+3bp），期货三主力对应远期收益率279%、301%和321%，10-2、10-5利差在42bp（+2bp）、20bp（+1bp）。短期利好出尽后，长端利率或重回震荡，央行公开市场开始回笼流动性，短端收益率很难继续下行。做陡策略可以考虑止盈离场，待趋势明了再介入套利策略。
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