以上政策对投行的影响，都反映在数据中。wind数据显示，2017年1-12月纳入统计的全市场104家主承销商承销项目募集资金总计6.11万亿元，较2016年的7.22万亿元下降15.37%。其中债券方面，金融债、企业债、公司债合并口径募集资金从2016年的4.099万亿元下降到2017年的2.64万亿元，同比下降35.39%。不过，成为融资新宠的可转债，发行规模同比增长165.78%。股权方面，得益于ipo加速，首发募集资金总额较2016年增长53.4%。
各家投行收入同比下滑也很明显。根据2017年各家证券公司公布的三季报，单就承销业务净收入这一指标，排名前20的券商中，仅有4家同比增长，16家同比下降，平均下降16.63%（表1）。降幅最大的是西南证券和国海证券，2017年前三季度承销业务同比减少65.16%和59.74%。承销净收入前十强中，只有海通证券和东方证券同比为增长，其余均为负增长。投行业务对券商收入的贡献，也由2016年的整体15%左右降至2017年的12%（表2）。
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监管连环局
投行遇上最严环境
这一波强监管从2016年就已经开始，持续到2017年，使得过去的一年成为史上最强监管年。如何理解监管层的用意？严监管基调还将如何持续？未来隐藏在过去，不妨对监管层这一波“操作”进行复盘，看看监管之紧箍咒是如何一步步收紧。
复盘政策招式
事实上，监管连环政策出台的先后顺序颇有讲究，相互影响。
第一式，抓并购。2016年9月6日，修订版《上市公司重大资产重组管理办法》（简称“重组办法”）发布，从严监管的大棋从这时候就已经开始。新版《重组办法》推出的时点，正值一度过于火热的并购市场积累了诸多问题之时。部分上市公司为了做高股价，在并购中追逐市场热点、炒概念，促使a股上市公司商誉不断膨胀。市场参与主体的不理性，导致产业并购逻辑性不强，并购整合的效果不理想。新版《重组办法》对并购重组进行了规范，对借壳交易、跨界并购从严审核，同时严厉打击“忽悠式重组”，遏制借并购重组进行套利的行为。这一系列限制，让因为2013年ipo暂停而意外爆发的并购大市场来了个大整顿，不少类借壳方案，特别是涉及发行股份购买资产的方案监管流程拉长、被否概率加大。
2017年7月27-28日郑州举行的保荐代表人培训大会上，监管层谈及并购重组监管情况，再度强调对“绕道借壳”、“轻资产跨界并购”从严监管的态度，鼓励上市公司进行产业并购。
第二式，发布再融资新规。紧接着，2017年2月，证监会发布修订的《上市公司非公开发行股票实施细则》，这一新规从定价机制、再融资规模和频率等方面规范上市公司再融资行为，限制非公开发行，鼓励可转债、优先股等品种。
其背景是，2016年a股的ipo融资总额1400亿元，再融资总额则高达1.8万亿元，远远大于ipo。当市场整体融资盘子有限的时候，大量份额被再融资拿走。相对而言，再融资本身约束性不够强，估值高，存在套利发行现象，导致资源配置的有效性降低。再融资新规旨在应对这一问题，政策出台后，三年期定增规模随之大幅下降。
这两次出招之后，a股市场并购重组操作难度大大增加，高杠杆并购受到遏制，一度盛行的“定增+并购”操作戛然而止。而且并购配套融资的非公开增发股份数量不得超过发行前总股份的20%，使得其融资数额远不如ipo，壳价值大幅度降低。
第三式，加速ipo审核。与此同时，监管层走出了此轮“连环局”中最重要也是最核心的一步——进一步加快ipo审核节奏。2017年发审委共审核了479家公司的首发申请，其中380家通过审核、86家未通过审核、6家暂缓表决，7家取消审核。平均每周7-10家企业上会成为常态。
wind数据显示，2006-2016年证监会发审委共审核2028家公司ipo申请，其中1821家通过审核，平均通过率89.79%。整整十年间（2013年ipo暂停），平均每年审核ipo数量为200家，审核最多的年份是2010年，共审核408家，有342家过会，较少的年份是2006年，共审核74家。2017年审核节奏加快，使得当年新增上市公司数量创下过去11年的历史新高（表3）。
ipo提速的背后，是监管层严抓ipo质量的配套制度安排，ipo审核被牢牢收紧。2017年ipo申请项目的过会率79.33%，同比下降近12%，在过去十年中明显处于低位。
数据显示，以十年内2230个上会项目审核结果计算，ipo的过会项目总数为1887个，平均过会率为84.62%。其中过会率最高的年份是2015年，高达92.28%，过会率最低的年份为2007年，74.52%的项目通过，2014年和2016年的过会率也分别达到了89.34%和91.14%。
2017年79.33%的过会率在过去十年（剔除2013年）中排在倒数第三。尤其是进入10月份，第十七届发审委履职后，ipo审核通过率断崖式下跌，过会率从3月的94%跌倒11月的50%，12月过会率也只有56.25%，使得2017年ipo的发行家数和审核通过率出现了前高后低的走势（表4）。从名单上看，新一届发审委63名发审委员中，来自监管系统占比超一半，就在11月20日第十七届发审委宣誓就职仪式上，证监会主席刘士余强调，要坚持“对于不合规的企业，要勇于投否决票”，“要健全监督制约机制，坚持无禁区、全覆盖、零容忍，终身追责”。
“一手放宽审批节奏，一手严加审核，又是监管层下的两步连环棋。”一位投行负责人称。
“全球发展金融市场，都是以严格监管为基本前提。而我们目前的发行审核环境和成熟的资本市场还存在较大差异，英美的集体诉讼机制非常完善，我们后端的相关机制还有待完善，所以发行审核还需要依靠前端严把入门关。” 兴业证券总裁助理、投行部负责人袁玉平称。
渐进式改革，引领a股走向良性进出
以上政策的连环出台，内里之间相互联系，环环相扣。尤其是ipo的提速，改变了很多被并购企业的想法，造成并购交易成交难度加大，并购报会企业数量大幅下降这种从热走冷的过程，也是并购重组市场慢慢回归理性的过程。
对投行来说，在压住了并购的非理性发展一面之后，ipo的提速，为并购业务的理性发展带来强有力的抓手。一方面，公司上市之后，有产业转型升级、并购扩张的需要。按照一位投行负责人的说法，“一家企业成功上市后，市值从三四十亿一飞冲天，创始人身价暴涨，会非常感谢投行团队，因为大家是一起扛过枪的人，这类客户对投行来说黏性很强”。另一方面，在培育ipo客户的过程中，一些稍差的标的，也可以转走并购之路。
新财富走访的众投行负责人，均高度重视ipo节奏恢复常态化的意义。平安证券投资银行部总经理周凌云认为，ipo恢复常态化的一个重要意义在于，新股发行开始朝着市场化改革的方向前进，通过ipo节奏放开，消除“堰塞湖”、疏通企业直接融资渠道、发挥资本市场支持实体经济的作用，促进市场回归理性估值。袁玉平也认为， ipo正常化是中国资本市场步入良性发展轨道的根本之举，是一个巨大的进步，其深层次的影响怎么去评估都不为过，对市场的深层次影响也会逐步显现。
a股历史上，ipo屡屡暂停常为人诟病。如今ipo常态化发行，带来的影响已经初步显现。数据显示，ipo“入口”的常态化，使新增的上市公司越来越多，a股上市公司数量已达到3500多家的历史高峰。上市公司数量增长导致资金分流，a股市场越来越向成熟市场靠拢，出现越来越多成交量低、股票流动性下降的“僵尸股”，以至于不少人惊呼“a股港股化”。尽管a股80%的散户结构，使得市场上股票的平均流动性强于港股，但相比于从前，a股流动性已在变差。在平安证券周凌云看来，这意味着市场主导的淘汰机制在慢慢形成。
此外，a股壳公司价值正在悄然生变。过去壳公司之所以会有高价值，很大程度是ipo管制带来的，由于直接上市融资的渠道不畅，部分公司不得不考虑借壳上市，造成了壳公司被疯狂炒作。伴随ipo入口的放松，壳公司的估值大幅下降，市场整体壳资源已经在迅速贬值。
然而，ipo的常态化并不代表一个大时代瞬间到来，在全面监管、从严监管的背景下，监管机构通过严厉的配套处罚措施，对各种违法违规行为给予力度空前的处罚：对涉嫌信息披露违法违规及操纵股价的上市公司实控人鲜言开出了34.7亿元天价罚单；对前深圳证券交易所工作人员、股票发行审核委员会兼职委员冯小树开出4.99亿元罚单，证监会公布，冯小树先后以亲属名义入股拟上市公司，并在公司上市后抛售股票获取巨额利益。
投行等中介机构亦未幸免。据不完全统计，仅2017年，就有新时代证券、西南证券、爱建证券等十余家投行遭到点名批评或处罚。除了卷入内幕交易、操纵市场、ipo造假等，还有越来越多券商因信息披露存在重大遗漏、尽职调查不充分、财务核查存在重大遗漏等问题受到监管处罚或警告。时代证券和上海华信证券就因为“17泰达债”的信披问题，收到天津证监局警示函。此外，证监会的罚单还开给了会计师事务所、律师事务所。包括北京兴华会计师事务所、立信会计师事务所、原国富浩华会计师事务所、北京市中银律师事务所等多家中介机构，因在保荐、承销、财务顾问、审计、资产评估、法律服务等业务中未勤勉尽责，受到相应处罚。
如果说ipo在严格审核下提速常态化，为a股带来了进入机制的变化，那么，严格的信息披露和退市制度开始发威，则是通过完善退出机制，倒逼发行人提升信息披露水平，倒逼中介机构提升执业能力，督促各方归位尽责。当前已经有越来越多发行人主动推迟上会或转其他方案甚至直接放弃ipo。2018年2月，备受瞩目的医疗器械巨头深圳迈瑞生物医疗电子也因商誉过高，不合主板发审要求，于临近上会日主动撤回ipo申请。
周凌云认为，资本市场正在形成良性进出的基础机制。一方面通过ipo制度的合理引导，为市场引入新的活水，另一方面，ipo坚持常态化，一定会使a股逐步走到类似美股市场的格局，没有业绩亮点、没有流动性的公司，会沦为市场上没有人关注的“僵尸股”，最终要么自己发起私有化退市，要么因为上市公司之间的合并被并掉，逐步被市场所淘汰。资本市场逐步通过渐进的、市场化的手段实现优胜劣汰，实现资源的有效配置。
“过去20年，美国上市公司数量从最高峰8000多家下降到目前的3600多家，下降了46%；同时集中度却在不断上升，产业并购历经了数次浪潮，塑造了现在全球最富竞争力的产业格局，走出了近9年的牛市。这值得我们借鉴。”周凌云称。
监管之手的一系列出招，体现的正是高层金融改革服务经济高质量发展的思路。十九大报告对于金融的发展定位，焦点在于服务实体、提高直接融资比重，守住不发生系统性风险底线。理论上说，除银行贷款以外的资本市场ipo、企业债券、私募股权及风险投资、产业引导基金等都属于直接融资范畴。在经济新常态下，扩大直接融资不仅仅是股票或债券发行规模的扩张，更是通过股票和债券发行结构的变化，使金融资源更好更高效服务中国经济转型。
在中国资本市场发展初期，股票市场比较有效地改变了国有企业的产权结构、治理机制，为过去的中国经济高速增长提供了“改革红利”，但在如今创新大势兴起之时，a股却几乎与之擦肩而过，贡献极其有限，以至于代表国内信息技术革命成果的腾讯、阿里巴巴、百度等公司，无一例外都流出海外上市。在刚刚过去的2017年，境内新经济公司再次掀起一波较为明显的境外上市潮。以阅文集团、雷蛇、众安保险为代表的新经济公司纷纷赴港上市。
瑞银亚太区投资银行部主管金弘毅介绍，受益于这波潮流，2017年瑞银证券的股票市场承销份额有了明显提升，wind数据显示，瑞银证券2017年股权总承销金额（来自发行统计）同比提升了62%，排名从23位跃升至14位。金弘毅认为，这一趋势在2018年还会继续，上市企业会更加多元，包括tmt、金融科技、共享经济、新能源等行业公司都将陆续奔赴境外上市。
中信证券投行业务相关负责人在接受新财富采访时认为，过去一年，证监会制定的包括严防忽悠式虚假并购重组、规范大股东和特定股东的减持政策、抑制不合理的再融资、推行ipo常态化发行等等一系列政策，都旨在避免资金“脱实向虚”，引导资金真正流向实体经济需要的地方，为不同类型公司在不同阶段的融资需求提供支持，从而促进经济结构调整和转型升级。新的监管政策更加强调金融服务实体经济的重要作用，指导证券公司在发行人的筛选以及募集资金用途的选择建议等方面均以服务实体经济为重要目标。
“我们也希望，通过这样渐进式的改革，最终能够逐步放开对发行价格的管控，实现发行体制的市场化，从而真正促使资本市场回归本源，发挥价值发现和资源配置的基础功能。”周凌云称。
“当前注册制授权决定期限拟延长两年，但是从当前的一系列动作来看，�...