【研究报告内容摘要】
事件:
5月28日国轩高科发布非公开发行a股股票预案及股份转让协议。本次非公开发行和股份转让完成后,大众中国持股将占公司总股本的26.47%,为公司第一大股东,李缜及其一致行动人持股将占公司总股本的18.20%,为公司第二大股东。大众中国承诺在未来36个月期限内将放弃其持有的部分公司股份表决权,公司的实际控制人不发生改变。
点评:
大众加大在华新能源投资力度,入股国轩缓解电池产能压力随着欧盟碳排法案的严格执行和欧洲各国增加对新能源汽车补贴和税收优惠政策,欧洲主流车企加快了向新能源转型的力度。大众集团将在2020年~2024年期间投资600亿欧元用于混合动力、电动出行和数字化等未来领域的转型发展,在电动汽车研发和改造领域将投入330亿欧元。截至2019年底,大众新能源汽车交付量已经超过25万辆,而大众集团基于meb平台开发的i.d系列纯电动车型将在2020下半年年逐步进入市场。大众汽车集团在华建设的两座meb工厂,上汽大众安亭工厂和一汽大众佛山工厂产能均为30万辆/年,我们按照id.3车型58kwh的电池容量测算,未来两家工厂达到满产后大众每年在国内还需要34.8gwh动力电池供给。而2019年宁德时代供给大众的动力电池为1.1gwh,占比达到88%。大众入股国轩高科不仅可以有效缓解未来动力电池供给的紧张局面,还可以降低动力电池供应链的集中度,提升公司在产业链的议价能力。
国轩跃升海外一线车企供应商,增量需求提供想象空间
国轩高科一直是国内动力电池的主要供应商,2019年国内动力电池装机量达到62.38gwh,其中国轩高科动力电池出货量为3.22gwh,占比达到5.16%排名第三,但其市占率与宁德时代和比亚迪相比一直差距明显。2020年初受新冠疫情影响,国内动力电池出货量同比大幅下降。行业龙头受益于客户优势影响相对较弱,二三线厂商订单和产能利用率下滑较为显著。根据ggii数据,2020年4月份国轩高科动力电池出货量为0.09gwh,市占率降至2.50%排名第五。目前公司客户主要为北汽、上汽、江淮等国内车企,为公司提供的需求弹性较弱。公司通过与大众的合作直接跃升至国际一流车企供应商,无论是大众自身提供的动力电池需求还是以此为基础公司继续拓展海外供应链,都将为国轩高科的业绩增长带来足够的想象空间。我们假设大众即便仅将在华一半动力电池订单交由国轩高科,预计未来公司市值也将逐步迈入千亿规模。
供应链整合冲击行业竞争格局,三元依旧是欧洲车企主流选择
此次大众入股国轩高科具有指向性意义,我们年初预计2020年欧洲将成为全球新能源汽车市场最稳定和最有力的增长极。今年欧洲新能源汽车销量的爆发式增长与动力电池供给的矛盾将进一步上升,可以预见其他欧洲车企也将采取参股国内二三线动力电池的方式直接解决动力电池产能的问题。欧洲车企带来的订单和资金将加快国内动力电池厂商的扩产节奏,由于动力电池产能从投建到量产至少为2~3年,短期内对动力电池市场格局影响不大,但长期来看国际一线车企参股的电池厂商将在全球动力电池市场占据重要地位。另外国轩高科此次募投的16gwh高比能电池项目产品均为三元电池,也预示大众未来在华推出新能源车型的动力电池类型主要为三元。我们统计大众、戴姆勒、宝马在2020年下半年和2021年推出的新款车型已披露的动力来源大部分为三元电池。随着合资车型在国内新能源汽车市场占比的提升和车型升级趋势加快,三元电池在一段时期内将维持动力电池行业的主流地位。
投资策略
国内两会政府工作报告和欧洲绿色复苏计划均明确支持新能源汽车行业发展,行业中长期增长的确定性增强。海外新能源汽车工厂陆续复工,欧洲市场继续恢复增长。2020年随着海外一线车企新能源车型陆续投放市场,供给侧的改善将进一步提升终端需求的景气预期,我国动力电池及相关产业链中上游公司的市场需求有望得到下游销量好转及供应链本土化逻辑的有力支撑。我们继续维持新能源电池行业“看好”投资评级,建议关注率先进入欧洲主流车企产业链的动力电池公司,如国轩高科(002074)、宁德时代(300750)、亿纬锂能(300014);以及海外市场占比不断增加的中游公司,如恩捷股份(002812)、璞泰来(603659)、科达利(002850)。
风险提示:疫情影响全球新能源汽车销量,新能源海外市场竞争加剧,原材料价格变动风险。

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