【研究报告内容摘要】
公司2019年收入/业绩分别同增13.4%/16.9%,符合市场预期。2019年公司实现营业收入496.3亿元,同比增长13.4%;实现归母净利润14.1亿元,同比增长16.9%。受金价快速攀升影响终端需求,单q4收入/业绩分别同增3.0%/11.8%,有所放缓。2019年毛利率提升0.3pcts至8.5%,销售/管理/研发费用率分别为1.5%/1%/0.04%,较上年基本持平,公司净利率提升0.4pct至3.7%。
珠宝业务收入增长稳健,金价带动毛利率提升。老凤祥有限营收占公司营收的98.9%,贡献业绩比例达91.3%,为公司经营业绩的重要保证。公司2019年/2020年q1珠宝业务收入分别为371.0/114.6亿元,分别同比+9.75%/-2.84%。珠宝业务收入增长主要来自于渠道端的快速扩张(2019年新增网点372个至3893家),单店收入表现平稳。毛利率层面,受到产品结构升级及金价提升(2019年au9999黄金年平均价格为308.70元/克,较2018年增长13.7%),珠宝业务毛利率2019年同比提升0.2pct至10.28%,2020q1毛利率保持平稳。
2020年q1表现优于行业,预计全年业绩平稳增长。2020年q1实现营收/归母净利润144.9/3.72亿元,同比下降3.4%/0.6%,扣非后归母净利润增长10%,符合市场预期。2020年q1受到疫情影响,根据社零数据,黄金珠宝行业零售额下滑40%左右,公司表现优于行业,q1订货会销售表现相对稳定。展望全年,我们认为黄金珠宝中送礼、婚庆等需求为刚需,疫情过后,珠宝消费有望得到复苏,公司收入长期来看在门店扩张和产品结构优化过程中依然能实现增长。我们预计2020年全年收入和业绩依然能够实现平稳增长。
开展“双百行动”,完善管理机制。公司股权多元化和混合所有制改革于2018年拉开序幕,部分有效解决了公司老员工退出、核心员工激励的问题,并引入了战略投资者。2020年公司将加快推进下属企业的股权结构改革,为公司建立新的长效激励机制奠定基础。
投资建议:公司作为珠宝饰品龙头,在黄金饰品消费属性逐渐增强的过程中,老凤祥产品升级与渠道展店并行,业务增长稳定。公司混改后股权结构清晰,有望的释放公司制度活力。我们预计公司2020-2022年预计公司归母净利润为14.4/16.9/19.3亿元,现价39.00元,对应2020年/2021年pe分别为14/12倍,维持“买入”评级。
风险提示:金价波动带来的影响;新冠疫情对消费带来的冲击影响,汇率波动带来的影响;终端销售放缓,门店拓展不及预期。

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