【研究报告内容摘要】
事件:2020年一季度公司实现营收24.42亿元(-2.17%),归母净利润3.1亿元(-37.95%),扣非归母净利润3.3亿元(-26.81%)。
点评:
q1量增价跌,短期业绩承压:公司一季度玻纤纱及制品销量约41万吨,同比增长6%,在q1受到春节假期及国内疫情影响之下销量逆势增长实属难得,其中e6、e7、e8全系列风电市场销量大幅增长,成为销量增长的主要贡献点;预计2020年风电需求仍将保持旺盛,而公司在风电领域的持续新产品开发和投入使得公司风电领域竞争力十足,全年市占率有望进一步提升。而受到去年玻纤价格持续走低的影响,q1价格同比下滑明显,成为业绩下滑的主要因素,以2400tex无碱缠绕直接纱为例,20年q1均价同比下滑约18.2%,环比提升0.56%;而高端产品电子布价格已触底反弹,目前电子布价格约3.6元/平米,较低点反弹0.8元/平米,随着5g时代到来,电子布需求有望逐步回升,而公司电子纱产能陆续投产将充分受益行业景气度回升。
毛利率回落幅度远低于价格下滑幅度,内在竞争力持续增强:公司q1毛利率仅为31.39%,若按照运输费用等调入营业成本的重分类还原,毛利约为34.63%,同比下滑2.9个pct,远低于价格下滑的幅度,说明公司的成本控制能力依旧突出,在行业景气下行周期,公司规模优势、产品结构调整能力及精细化管理使得盈利水平仍维持高位,公司内在竞争力持续增强。
库存天数小幅增加,财务费用同比下降30%:报告期末公司商品库存周转天数约113天,较年初增加13天左右,主要由于q1受疫情影响,公司原材料等备货有所增加,我们判断公司产品库存周期约为70天左右,较年初变化不大;报告期末公司资产负债率为52.99%,同环比变化不大,q1财务费用同比下降30.64%,主要是当期汇兑收益增加所致,销售费用率同比下降约74%,主要由于部分销售费用重分类至营业成本所致;
产能逆势扩张,“五洲三地”战略稳步推进:随着巨石美国线于19年5月投产,公司玻纤总产能达到约182万吨,其中海外产能将达到29.6万吨,占公司总产能比重提升至16.3%,美国线投产是公司三地五洲战略的坚实一步,同时印度项目前期工作也在稳步推进,公司国际化进程不断加速以及不深化“以外供外”策略;而国内巨石成都25万吨搬迁线及桐乡15万吨智能制造二线有望在今年建设完成,届时公司生产线智能化程度再度提升,节能降耗提升生产效率,产能逆势扩张彰显龙头实力,未来市占率有望进一步提升。
短期承压不改长期反弹之势,龙头迎中长期布局良机:我们认为,目前虽然国内疫情有所缓解,但由于国外疫情处于爆发,对全球需求有所压制,q2海外需求或受到一定影响,短期行业供需格局或继续承压,但拉长周期来看,当前行业处于周期底部,我们测算,当前价格下中小企业已经不赚钱,且接近亏现金流,若当前价格持续较长时间,且疫情影响全球供需格局,不排除部分小企业会被淘汰出局,行业集中度继续提升。我们认为,2020年行业新增产能大幅减少,待疫情影响减弱需求旺季到来,2020年仍将是行业新周期的拐点,对于中长线投资者来说,当前低估值龙头配置价值明显,而巨石作为行业龙头,集规模、渠道、品牌于一体,产品结构及国内外产能布局更合理,抵御周期波动能力更强,行业下行周期将进一步巩固龙头地位。
投资建议:考虑到疫情对全球需求的冲击,我们下调2020-2021年公司归母净利润分别为21.54和25.45亿元,对应eps分别为0.62和0.73元,对应20-21年pe估值分别为13.5和11.4倍,暂时维持目标价11.4元及“买入”评级。
风险提示:行业新增供给超预期,全球经济持续下滑拖累需求,原燃料价格上涨超预期。

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