【研究报告内容摘要】
证券行业2019年业绩大幅提升,主营业务全线增长,自营业务放大业绩弹性。2020年券业面临疫情影响与逆周期政策的多重因素扰动,短期业绩不确定性增加,但资本市场改革进程加速推进下长期龙头逻辑不改。
2019年业绩近翻倍,cr10有所回落长期不改集中化趋势。2019年市场回暖,交投活跃度显著提升。1)133家券商全年合计实现营业收入3,604.83亿元,同比增长35.37%,自营、经纪、投行、信用、资管业务收入占比分别达到34%、22%、13%、13%、8%;合计实现净利润1,230.95亿元, 同比大幅增长84.77%,净利润率与roe 分别回升至34%和6.30%,但在券商重资产化转型下,roe 长期呈现出下降趋势。2)19年末,前10大券商净利润比重回落至61%,同比下降12%,但在资本市场深化改革政策、证监会大力打造航母级券商的背景下,长期头部集中化趋势不变。
券商主营全线增长,自营投资放大业绩弹性。1)在市场行情的带动下,券商19年实现自营业务收入1,221.6亿元,同比大幅增长52.65%,显著放大券商业绩弹性,占比由30%提升至34%;上市券商扩大交易导向型业务,可降低自营业务风险。2)受益于两融业务的提振(两融余额增加35%站上万亿大关)、会计口径的调整,2019年券商合计实现利息净收入463.66亿元,同比大幅增长115.81%,占比提升至13%。3)19年ipo与债权承销均创下近年新高,分别同比增长84%与30%,券商投行业务收入482.65亿元,同比增长30.46%。4)19年经纪业务收入787.63亿元,同比增长26.34%,佣金率首破万三拖累经纪业务弹性。
逆周期政策提升市场情绪,资本市场改革下券商业绩望保持增长。1)2020年受海内外新冠疫情的影响,券商短期业绩不确定性增强,但疫情催生一系列利好政策,a 股市场流动性显著改善,市场情绪显著提升,日均成交额与两融余额均创下近四年新高。虽然3月市场热情有所下降,随着4月北上资金加速流入,交投活跃度回升。2)逆周期政策调节之下,后续资本市场改革进程或将加速推进,将推动券商大投行化进程,基金投顾试点加速财富管理转型,投资端政策有望跟进放开提升券商资产负债表运用能力,监管政策放宽为大券商提供杠杆率提升空间。政策面或为2020年全年券商业绩提升的核心驱动力。在悲观、中性、乐观假设下,我们预计证券行业2020年整体净利润增速为3.72%、17.56%、39.18%。
投资建议 1)短期宏观经济下行压力加大,市场行情在全球疫情及逆周期政策调节的双重影响下波动加剧,高beta 属性下板块短期不确定性增加,但逆周期政策或将加速资本市场供求两侧改革进程。2)长期来看,证券行业享有明显领先其他金融子行业的政策面利好, 19年以来资本市场融资端深化改革不断深入、扩大开发举措不断推进,后续投资端政策也有望大幅放开,在证监会推动打造航母级券商的大背景下,龙头券商将重点受益,不改长期集中化趋势。我们坚持长期龙头逻辑不变,建议重点关注业绩稳定、综合实力强劲的龙头券商中信证券、华泰证券、海通证券,以及充分受益于活跃度回暖、业绩加速兑现的成长型互联网券商东方财富。
风险提示 市场波动、政策出台与国际环境对行业的影响超预期。

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