【研究报告内容摘要】
从大的周期角度来看,1977年至今40多年中,钴价基本呈现出10-12年一轮周期:第一轮周期(1977-1987年)刚果金政变引发的全球钴危机;第二轮周期(1989-2001年)高温合金级锂电池工业化新增需求引领第二轮周期;第三轮周期(2002-2015年)消费电子产品放量及刚果金出口禁令导致第三轮周期爆发;而16年开始则进入了新能源汽车需求爆发为引领的第四轮大周期,我们可以明显看到,在前三轮大的周期中都嵌套着两个小周期,而目前正处于二次筑底的阶段,为第二个小周期的上行阶段积蓄动能。
我们将对15年以来钴价的走势进行复盘,大致可以分为如下四个阶段:一次筑底阶段(2015.1-2016.10)、上行阶段(2016.11-2018.4)、下行阶段(2018.5-2019.3)、二次筑底阶段(2019.4-至今)。
1、第一次筑底阶段(2015.01-2016.10):2015年处于第三轮周期的尾声阶段和第四轮周期开启的交界处,2整体宏观需求大环境不佳,3c电子产品市场也逐渐饱和,中国精炼钴产能快速释放,一跃成为了世界最大的精炼钴生产商,新能源汽车三元电池成为钴需求新的增长点,但整体市场规模仍然较小,钴价经历了两年左右的筑底阶段,期间行业底部“出清”信号不断出现:1)由于铜价和镍价较为低迷,矿山开始关停,2015年9月份嘉能可计划将katanga和mopani铜钴矿山关停18个月,钴产量减少约3000吨,2016年巴西votorantimmetais的tocantins项目停产,钴产量约减少1400吨左右;2)2015年底-2016年初,国储局前后进行了三次收储的工作,累计收储5000吨金属钴;3)此外,刚果(金)政治局势动荡加速了产能的出清,2016年9月份开始,执政方与反对派之间矛盾逐渐加剧,反对派多次组织民众举行示威游行,政治风险升温,更为重要的是,国际人权组织大赫国际公布刚果(金)手抓矿开采中的童工现象,并且受到国际社会的密切关注,刚果(金)手抓矿的生产进一步受到影响,数据显示,2016年手抓矿产量为20600吨,同比下滑了12%。
2、上涨阶段(2016.11-2018.4):钴价的上涨过程可以大致分为两个阶段,上涨第阶段为2016年11月至2017年4月,合金级mb钴报价由13.38美元/磅上涨至28.03美元/磅,涨幅达到110%;上涨第二阶段为2017年11月至2018年4月,合金级mb钴报价由30.03美元/磅上涨至44.13美元/磅,涨幅达到46.9%。
上涨第一阶段(2016.11-2017.4):工业属性和金融属性共同驱动钴价大幅上涨。1)供给端,由于2016年大型矿山停产、手抓矿减少和刚果(金)政局不断动荡,2016年全球精炼钴产量仅为94750吨,同比下降2%左右,供给端收缩明显;2)需求端,国内出台多个政策保障新能源汽车产业发展,按照《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》,到2020年实现当年新能源汽车产销200万辆以上(此前规划为100万辆),累计产销超过500万辆,此外新能源汽车对能量密度的要求越来越高,三元电池逐渐成为新能源汽车的主流,渗透率持续提升,电动车钴需求延续高增长。3c电子消费品以及各传统消费领域也随着经济的回升而出现了明显的上涨;3)产业链补库存带来隐性需求,根据我们的供需模型,2016年产业链库存周期仅为1.6个月,下游需求高增长预期下,产业链存在较强的补库需求,经历过两年的补库,2018年库存周期提升至2.7个月;(4)贸易商囤货惜售,钴价上涨带动投机需求增加,海外巨头及贸易商普遍存在囤钴惜售情绪,电池厂纷纷锁定上游资源,市场自由流通钴的量相对较少,可以看到,无锡盘钴库存量在2017年上半年大幅增加至1400吨左右,投机情绪也成为了钴价上涨的一个重要的推动力。
上涨第二阶段(2017.11-2018.4):金融属性驱动钴价开启上涨第二阶段。1)2017年12月7日,cobalt27公告称,拟以10.5加元的价格发行810万股,并将以募集资金采购720吨电钴,采购单价折36.69美元/磅,溢价约10%,此前cobalt27已完成使用5290万美元购买了950吨钴,并通过公开发行方式换取钴1205.6吨,钴金融属性再次被激发,钴也顺势拉开了第二阶段上涨的大幕。2)此外,产业链补库继续进行,尤其是新能源汽车补贴退坡引发车企“抢装”,2018年1-4月新能源汽车累计同比增速达到142.4%。
3、下跌阶段(2018.5-2019.3):钴价下跌的过程同样表现出了两个阶段的特征,第一阶段为2018年5月初-2018年8月底,mb钴(标准级)报价由44.08美元/磅下跌至33.3美元/磅,跌幅达到24.46%;第二阶段为2018年11月-2019年3月,mb钴(标准级)由33.98美元/磅回落至13.78美元/磅,跌幅为59.45%。
下跌第一阶段(2018年5月-2018年8月):供应短缺预期打破,金融属性崩溃带动钴价回落。供应端,在钴价快速上涨的过程中,矿山纷纷加快生产:2017年底嘉能可公告kcc计划于2018年一季度复产,并且上调了其业务指引;2018年4月8日,chemafsprl称将加速扩产2.2万吨钴矿产能;2018年4月10日,中色集团将和刚果金国家矿业总公司共同成立deziwasas,投资8亿元进行deziwa铜钴矿项目的开发,预计2020年4月投产8000吨氢氧化钴;此外,从需求端来看,新能源汽车增速略降温,2018年6月新能源汽车销量环比下滑11%,在新能源汽车补贴退坡背景下,市场较为担忧新能源汽车行业未来发展趋势,供应短缺预期逐渐被打破,投机需求降温带动钴价回落。2018年9月-10月,电子消费品的传统消费旺季,以及动力电池装机量增速回升,钴价短期止跌横盘整理。
下跌第二阶段(2018年11月-2019年3月):需求端超预期回落或为钴价持续下跌的主因。(1)虽然在2018年底至2019年初,虽然新能源汽车延续着增长趋势,但2018年2月,四部委联合发布《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》,新能源汽车补贴将退坡,国内新能源汽车市场化需求并未完全形成,新能源汽车产销增速下滑预期较强;(2)3c消费亦不及预期,增速处于负区间:以苹果手机为例,2018年9月苹果发布iphonexr、iphonexs等新版智能手机,根据机构counterpoint的数据显示,2018年11月,iphonexs/xsmax/xr三款手机对比去年同期总销量下滑了20%之多,智能手机技术更新迭代陷入停滞。(3)产业链库存高企,产业链补库需求是2017年钴价上涨的一个重要因素,导致的结果就是产业链库存大幅增加,在需求预期转弱的背景下,库存将转变成供给,成为价格的压制因素。
虽然2018年6月份,刚果(金)上调了钴矿的权利金税率,kcc因为铀超标的问题暂停钴销售,但这并没有阻止钴价的进一步下跌。
4、二次筑底阶段(2019.4-至今):在经历8个月时间的持续下跌后,mb钴(标准级)报价最低点跌至12.43美元/磅,已经跌至15-16年的历史低点位置,在成本支撑下钴价呈现底部震荡的走势。2019年8月7日,嘉能可公告称将在年底前关停mutanda矿山,2019年11月27日,嘉能可被迫提前关停mutanda矿山,我们认为嘉能可mutanda矿山关停夯实了本轮周期的底部位置,中期供给或将收缩16%。向后展望,全球新能源车产业“政策呵护”依旧,海外车企加快新能源汽车产业布局,tesla竞争崛起,虽然疫情短期对新能源汽车产业有所扰动,但不改新能源汽车长期上行大趋势;同样5g手机的更新普及,也是钴需求的强劲拉动力。静待需求逻辑进一步兑现,2020-2022年钴将进入三年上行周期。
风险提示:疫情风险,新能源汽车销量超预期下滑的风险、3c增速不及预期的风险、钴产能超预期释放的风险。