【研究报告内容摘要】
年初至12月19日,申万证券指数上涨39%,跑赢上证综指及沪深300等市场主要指数。资本市场改革持续深化、监管政策松绑、降准背景下市场流动性持续宽松是券商板块2019年跑赢市场的主要原因。
政策方面,资本市场改革持续深化,为行业长期健康发展打下坚实基础,而监管进入宽松周期将支撑券商板块长期估值水平提升。流动性方面,预计市场流动性将继续呈现宽松态势,但后续市场利率下行空间十分有限。随着流动性宽松边际影响的逐步递减,市场风险偏好或将出现一定下降,券商板块短期估值水平存在下行压力。
证券行业格局:一是行业马太效应明显,大型券商凭借政策和资本优势强者恒强,中小券商面临特色化、精品化发展要求。二是业务结构保持重资产化趋势,未来经营业绩波动性将逐步下降,资本实力在行业竞争中的重要性将进一步凸显。三是并购整合将成为大势所趋,市场竞争愈发激烈的背景下行业整合或将持续提速。四是行业对外开放速度超出预期,未来外资券商将在财富管理、ficc等优势业务领域的蓝海市场与国内券商展开直接竞争。
各业务板块:(1)经纪:普涨行情或难再现,预计股基交易额小幅下滑,佣金率继续保持下行趋势。(2)信用:预计两融规模稳步提升,股质业务持续收缩。(3)投行:受益政策松绑,再融资、并购重组业务规模的扩大将带来明显业务和收入增量。(4)资管:继续“去通道化”,主动管理规模及占比有望加速上升。(5)自营:权益类收益将稳中趋降,固收类收益增长幅度有限。
我们认为,监管进入边际放松周期将支撑行业长期估值水平提升,但流动性宽松边际影响在逐步减弱,利率下行空间有限将导致市场风险偏好边际下降,不利于行业短期估值水平提升,叠加行业全年经营业绩下降的判断,给予行业2020年“同步大市”评级,建议关注行业的中长期配置价值。在投资主线上,我们建议以稳为主,重点关注经营情况良好、具有一定业务特色的低估值标的。投资主线一:经营稳健、资本实力强以及政策优势明显的头部券商,推荐中信证券、华泰证券。投资主线二:区位优势明显、业务特色突出以及估值水平偏低的中小券商,推荐东吴证券。
风险提示:市场交投活跃度低迷;市场大幅波动;证券公司业务开展不及预期;金融监管政策加强;资本市场改革进度低于预期。

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