【研究报告内容摘要】
行情回顾:本周,a股整体下跌,有色板块表现优异,跑赢上证综指0.59个百分点,钴锂板块表现亮眼。商品市场,虽经济数据探底回升信号不断增加,但中美贸易磋商悬而未决,地缘风险事件不断,comex黄金价格较上周环比上涨0.11%;基本金属涨跌互现,lmex指数环比前周下跌0.3%;小金属价格普遍下跌,需求端季节性减弱仍为普遍原因,mb钴(标准级)、mb钴(合金级)、金属钴较上周下跌4.6%、2.2%和1.4%;电池级碳酸锂、电池级氢氧化锂价格分别下跌1.8%和5.3%;轻重稀土价格分化,氧化镨钕持稳,氧化镝上涨3.2%。
【本周关键词】:中国制造业pmi重回荣枯线以上,美国经济数据短期存韧性,嘉能可mutanda矿提前停产
宏观“三因素”总结:经过从17年11月份至今近24个月的时间,基钦周期“探底回升”信号继续增加,时间长度也较为符合历史规律,这与全球各经济体亦持续的降息宽松和逆周期调节有直接关系,具体来看:1、中国,制造业pmi重回荣枯线以上,给出经济企稳积极信号:11月制造业pmi为50.2,较上月回升0.9个百分点,自5月以来,首次重回荣枯线以上,从分项指标来看,供需均有所回暖,制造业pmi生产回升1.8至52.6,新订单回升1.7至51.3;2、美国,经济数据表现强劲,短期或暂缓降息:11月markit制造业pmi初值52.2,创近期新高,三季度gdp增速以及新屋销售数据均好于预期,此外美联储发布褐皮书表示美国经济处于缓慢扩张中,这进一步强化了市场对于短期暂缓降息的预期;3、欧洲,欧元区经济持续疲软,货币政策延续宽松,欧元区11月制造业pmi环比有所改善,但仍处于荣枯线以下,此外通胀、消费、贸易数据同样低于预期。我们需要密切关注后续全球经济体进一步回升迹象。
钴:嘉能可提前关停mutanda,现货价格短期虽回调,但预计空间不大;更重要的是中长期来看,消费电子与新能源汽车需求增长,与海外供给减产将形成周期共振,我们仍维持钴供需在未来一年或将剧烈“扭转”的判断,目前处于第四轮上涨周期的前半段。1、海外电动化进程加速:根据大众新战略规划,未来5年大众ev销量cagr+97%,其中19年10万,20年40万,2025年300万,2029年之前交付2600万ev和600万phev;此外,11月21日特斯拉将推出cybertruck,正式进军皮卡市场,特斯拉cybertruck订单近15万,预计2020年下半年开始交付,全球皮卡市场规模超过500万台,由此拉开了皮卡电动化市场的序幕;2、新能源汽车政策呵护依旧:10月新能源汽车销量同比下滑45%,动力电池产量同比下滑5.4%,市场普遍担心钴锂下游需求疲软,钴现货价格短期回调,但根据工信部起草的《新能源汽车产业发展规划(2021-2035)》(征求意见稿),到2025年,新能源汽车销量占当年汽车总销量的20%;到2030年,新能源汽车销量占当年汽车总销量的40%,按照2018年汽车销量(约2800万辆)进行计算,2025年、2030年新能源汽车销量可达到560和1120万辆,2018-2025年cagr为24%,2025-2030年cagr为15%,此外据路透社资讯,德国有计划在2020年起将插电式混合动力车的补贴从3000欧元提高至4500欧元,新能源汽车长期发展趋势仍然向上;3、供需共振,20-21年或将发生趋势性扭转:嘉能可mutanda矿由于难以获得硫酸,提前一个月停产,供给逻辑进一步兑现,mutanda停产时间主要集中于2020-2021年,叠加新能源汽车和消费电子需求的继续攀升,供需格局或将大幅改善,20-21年供需结构或将趋势性扭转;4、历史周期角度,钴当期处于第四轮上涨周期的前半段:钴历史上往往拥有十年以上大周期,需求变革是价格上行的核心驱动,而由于供给高度集中,往往伴随着供给共振,16-17年或许仅仅是上行周期的前半段--全球电动车的爆发&5g“换机潮”,将引起的需求端的“新”变化,后续空间可能会更加广阔。
锂:西澳矿山“出清”信号不断,锂价已进入底部中枢。与钴价类似,锂价近一年走势以单边下跌为主,碳酸锂(电池级)、氢氧化锂(电池级)较2018年高点下跌了近60%,目前价格已经跌至成本线附近,近期行业的底部特征也是不断出现:1、由于现金流的压力,高成本矿山baldhill宣布破产重组;2、galaxy表示将缩减其mtcattlin的运营情况,预计其开采量减少约40%,并将全年的产量指引从之前的21万吨/年削减至19.3万吨干精矿;3、lithiumamericas将thackerpass锂矿预算由5.81亿美金削减至4亿美金,并将目标产能规模缩减1/3(约1万吨);4、澳大利亚矿业公司mineralresources与albemarlecorp成立的合资公司marbl宣布,决定暂停wodgina项目的运营--wodgina项目原设计锂精矿产能75万吨,三季度完成了3300吨锂精矿试样发货,未来计划配套5-10万吨氢氧化锂产能;5、2019年第三季度pilbara开始削减产量,未来生产计划将根据市场情况进行调整,2019年q3生产锂精矿2.13万吨,环比下降67%;6、nemaskalithium决定暂时关闭whabouchi锂矿(设计锂精矿产能21.5万吨)的运营,此外shawinigan(设计氢氧化锂产能3.7万吨)的湿法冶金工厂也将在完成剩余的订单后关闭。我们认为在未来可以看到更多格局重塑的事件,同样受益于全球电动车的爆发&5g“换机潮”,锂供需格局同样也将明显改善。
贵金属:中美贸易谈判不确定性仍存,美国经济数据短期韧性较强,黄金价格震荡调整,当前我们仍维持实际利率易跌难涨的判断,金价上行周期仍未走完。周初,美国公布的经济数据短期表现强劲,三季度gdp增速以及新屋销售数据超市场预期,美联储发布褐皮书表示美国经济处于温和扩张中,黄金价格向下调整;随后在风险事件刺激下,comex黄金价格反弹至1470.40美元/盎司。我们认为真实收益率易跌难涨,金价上行周期仍未走完,目前仍处于本轮金价上涨周期的前半段(即名义利率下行为特征,通胀对真实收益率贡献不大)。
基本金属:库存周期出现“探底回升”迹象,基本金属价格有望上行,库存仍将继续去化,关注处于中周期起点的电解铝。1、电解铝:国内电解铝社会库存约75.5万吨,较前周减少4.4万吨,本周氧化铝价格继续回调,吨电解铝盈利收窄至795元;2、铜:tc整体持稳,2020年长单tc确定为62美元/吨,铜精矿进口量大幅提升,基本面压力仍然较大,库存将继续去化;3、锌:精矿供需变化不大tc持稳,锌锭库存略有下降;4、锡:供需双弱,锡现货价格承压。综合来看,我们更为看重产业格局以及周期的变化,中长期来看,“电解铝产能红线”--4500万吨左右,2020-2021年有效产出3900-4000万吨一线,行业格局将会是“产出顶、库存底”。
投资建议:我们建议围绕不变的趋势和产业逻辑做选择:
1、新经济新周期:1)钴方面,嘉能可mutanda已然停产,2020-2021年钴供给明显减速,短期虽受淡季影响而价格走低,但中长期来看,消费电子与新能源汽车需求增长与海外供给减产大概率将形成共振,目前处于第四轮上涨周期的前半段。2)同样,西澳矿山“出清”不断,关停/减产给出的锂底部信号愈发明确,需求定方向,锂也或将与钴一起迎来供需结构的明显改善。3)钕铁硼磁材行业有望随着新能源车产品导入并放量,或迎来新一轮景气周期。
2、逆周期调节:全球宽松逆周期调节或将延续,目前三大经济体pmi给出了“探底回升”积极信号,我们需要密切观察下一轮库存周期逐渐开启的更多信号。1)黄金上行趋势并未完结,当前金价上涨处于经济回落的第一阶段--即交易国债收益率下行的投资时期,只有在经济复苏初期通胀明显上行后,才会走完本轮周期。2)供给侧改革大方向未变,电解铝产业结构变化并未被市场所关注--“产能红线”推动供需格局逐渐演绎为“产出顶、库存底”,低成本扩张龙头企业将充分受益。
3、核心标的:寒锐钴业、天齐锂业、赣锋锂业、正海磁材、紫金矿业、云铝股份、神火股份(煤炭组)、中国铝业、山东黄金、盛达矿业等。
风险提示:宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险,新能源汽车销量不及预期的风险等。