【研究报告内容摘要】
政策蓄势逆周期调节,看好明年 q1基建。 由于去年 q4基建投资基数较高,预计今年基建增速将低位收官。展望明年 q1,随着近来基建政策积累,我们看好明年 q1基建加速: 1、不论今年底是否提前发行明年新增额度的专项债,至迟到明年初专项债都将开闸发行。我们总体预计明年新增额度较今年有明显幅度增长,有望达到 2.5-3万亿(今年新增额度为 2.15万亿),且其中投向基建的比例有望由 32%提升至 70-80% (此前政策已明确限制专项债投向土地储备及房地产相关项目)。因此专项债有望成为明年基建增长的主要动能。 2、 11月 13日国常会下调基建项目资本金比例至多 5%,有望大幅缓解基建项目资本金短缺压力,撬动有限资本金对应的基建项目总金额; 3、 本周央行召开金融机构货币信贷形势分析会,重点要求金融机构“提高政治站位”,继续强化逆周期调节,增强信贷支持力度,促进实际贷款利率下行。在随后的贷款市场利率报价中, 1年期 lpr 报价为 4.15%, 5年期lpr 为 4.8%,均较上月下降 5bp,有望促市场资金价格进一步下降。 4、 近期 ppp 融资论坛上财政部副部长邹加怡发言提到要加快出台 ppp 条例,如若在今年底或明年初出台,有望极大改善当前 ppp 的投资态势。总的来看,从财政支持角度看,一方面由于今年地产投资一直较强,托基建意愿有限,另一方面今年减税力度极大,分流了可用于基建的财政资源,而明年这两方面影响预计都有望弱化,财政对基建的支持力度有望改善;从货币政策角度看,只要 cpi 高点出现,利率有下行空间。我们总体对明年、尤其是年初基建持乐观态度。
建筑板块估值已创历史新低,优质龙头已极具吸引力。 当前申万建筑指数pe(ttm) 为 8.9倍, pb(lf)为 0.93, 均创历史新低,而申万建筑指数与沪深 300的 pe(ttm)、 pb(lf)比值分别为 0.76/0.67, 亦均创历史新低。 同时八大建筑央企已全部破净,我们认为破净建筑股存在安全边际, 建筑企业的账面净资产可以看做企业将应收款、存货等资产全部回收变现,再付清应付款与其他债务后所得的净现金,即建筑企业立即清算的变现价值,因此 pb=1具有明确的经济含义,即便考虑公司资产的可回收性对 pb 打一定折扣,目前建筑央企 pb 也处极低水平,部分优质龙头已极具吸引力。重点推荐: 1、 中国建筑: 公司当前订单覆盖收入 3.5倍,地产/房建/基建业务趋势均强,未来三年预计盈利符合增速约 10%,当前 roe16%, pb(lf)0.87倍、 2020年 pe 仅 4.6倍(详见我们昨日外发报告《中国建筑:长周期视角看中国建筑》)。 2、中国铁建:基建蓝筹代表性品种, q3订单与盈利均加速增长,预计今年盈利增长接近 20%, pb(lf) 0.79倍、 2020年pe 仅 5.5倍。 3、金螳螂: 目前市值 205亿处于过去近八年底部区域,公司作为行业龙头持续增长的基本面并无重大改变, 8月以来下跌主要受房地产融资收紧政策周期影响及总裁事件冲击,我们认为房地产政策周期的影响已被大部分定价,总裁事件预计对公司中长期经营影响十分有限,公司 2020年仅 8倍 pe,已具有较强投资价值。
钢结构需求良好,首推制造龙头鸿路钢构。 近年来我国钢结构应用范围不断拓展,加之装配式建筑全力推广,钢结构建筑渗透率不断提升,行业需求较快增长(年增速预计超过 10%)。另一方面, 2015年后随着钢价大幅波动、营改增以及环保趋严,部分中小型钢结构企业利润不断压缩而逐渐退出市场,行业供需结构不断改善,龙头公司市占率快速提升。从产业链角度看,我们尤其看好制造环节龙头公司,未来随着建筑工业化推进,建筑订单中制造环节产值占比将持续提升,制造型龙头随着规模扩大也将不断积聚规模优势。重点推荐鸿路钢构: 公司聚焦钢结构加工制造,与其他同业公司错位竞争甚至形成合作关系,充分享受行业成长。公司自 2016年起在公司全国已布局十大生产基地,截至 2019年上半年产能已经达 210余万吨为行业第一,规模效应突出,生产成本已具有明显优势,全部建成后产能将达 400-450万吨/年,随着未来几年产能逐步释放,优势有望不断扩大,业绩预计持续较快增长, 20年 pe8x, pb0.98x,重点推荐(详见我们周五外发的首次覆盖报告《鸿路钢构:聚焦钢构制造优势明显,产能扩张驱动快速成长》)。
投资策略: 当前建筑板块估值再创历史新低,八大建筑央企已全部破净,具有较强安全边际,部分优质龙头已具有较强投资价值,重点推荐中国建筑 (20年 pe4.6x, pb0.87x)、 中国铁建(20年 pe5.5x, pb0.79x)、 中国化学(20年 pe8.6x, pb0.96x)等,设计龙头中设集团(20年 pe8x)、 苏交科(20年 pe9x),民企 ppp 龙头龙元建设(20年 pe10x, pb1.1x),产能扩张驱动快速成长的钢结构制造龙头鸿路钢构(规模及成本优势明显, 20年 pe8x, pb0.98x),以及装饰龙头金螳螂(20年 pe8x)。
风险提示: 稳增长政策不及预期风险,融资环境改善不及预期风险,房地产竣工与销售低于预期风险,项目执行风险,应收账款风险,海外经营风险等。