【研究报告内容摘要】
事件概述:
11月 14日统计局公布 10月份经济数据, 全国规模以上工业增加值 10月当月同比 4.7%,累计同比 5.6%; 社会消费品零售总额 10月同比 7.2%,累计同比 8.1%,固定资产投资(不含农户)累计同比 5.2%,基建、房地产、制造业投资分别累计同比 4.2%、 10.3%、 2.6%。
分析与判断:
采矿业增加值增速大幅回落, 成为工业增加值主要拖累项。
工业增加值当月同比 4.7%, 大幅回落 1.1pct,累计同比 5.6%,与 8、 9月持平。采矿业增加值当月同比仅为3.9%,大幅回落 4.2pct,成为拖累 10月工业增加值的主要因素;而制造业增加值当月同比回落 1.0pct 至 4.6%,电力、热力、燃气及水生产和供应业增速则较上月回升 0.7pct。 我们认为, 9月工业增加值的改善或与 7-8月台风影响生产后置有关,在相关扰动消除后, 10月回落符合长期向下的趋势。 工业增加值数据与 ppi、 pmi 数据表现较为一致,均反映出当前下游需求的疲软正在向中上游传导,中上游盈利压力或在短期内进一步加大, 预计上游 ppi仍有下行趋势,整体 ppi 反弹拐点尚未出现。
多数品类消费增速下行,“双十一”带来的消费后置或是社零放缓主因。
10月,商品零售细分品类中, 10个品类的消费增速放缓, 4个品类增速提升,日用品类消费增速与上月持平。其中化妆品类消费增速放缓幅度最大,当月同比仅录得 6.2%,较上月大幅下降 7.2pct;通讯器材类消费受 iphone11和华为 mate 30系列新品发售影响,当月同比较上月大幅提升 14.5pct 至 22.90%,对整体社零起到了一定的支撑作用。此外, 服装鞋帽针纺织品类、金银珠宝类、 文化办公类、 石油及制品类、汽车类消费处于负增长状态,其中服装鞋帽针纺类增速由正转负,大幅下降 4.4pct。从增速放缓幅度最大的品类来看,除石油及制品外, 服装、化妆品、家电、文化办公、家具等的消费均会受到“双十一”促销的影响,或存在消费后置的可能,预计在“双十一”促销的推动下, 11月数据将有所改善。
地产投资仍具韧性,制造业投资小幅改善,基建投资小幅回落。
1)房地产方面,土地成交持续回暖,销售端韧性凸显,竣工结算有所加快,新开工大幅改善超出预期。 10月份土地成交价款当月同比 2.5%较上月提升 3.23pct,土地购置面积当月同比 12.81%, 继续回升 2.41pct,土地成交量价齐升表明土地一级市场仍然保持火热。商品房销售额累计同比 7.3%,较上月回升 0.2pct, 销售面积累计同比由负转正,录得 0.1%,销售端保持持续温和回暖态势,或支撑房企现金流在融资端收紧的情况下边际改善。 竣工面积累计同比-5.5%,大幅收窄 3.1pct,再度确认竣工复苏拐点,建安投资有望改善,地产后周期相关领域或将持续受益。但新开工面积超预期回暖,累计同比较上月提升 1.4pct,结束连续四个月的下跌趋势,考虑到融资端的持续收紧,“高周转”模式难以为继,期房集中交付压力较大, 我们认为新开工回暖的持续性仍需进一步观察。
2)制造业方面, 在上月累计同比触及年内低点后,本月小幅提升 0.1pct; 考虑到工业增加值和 pmi 数据表现依然欠佳,“供、需、量、价”四维度全面收缩,制造业投资仍然不具备大幅改善的可能。
3)基建方面, 10月累计同比录得 4.2%, 较上月回落 0.3pct。 11月 13日,国常会宣布下调部分基建项目资本金比例,同时允许发行权益型、股权类金融工具筹措不超过 50%的资本金,继专项债可作资本金后, 政策再度为基建项目资本金融资松绑。从国常会口径和当前经济发展状况看,基建托底经济的必要性仍然存在,支持专项债前置发行,预计提前下达的专项债额度将于近期展开发行工作。但考虑北方冬季临近,施工条件受限,政策加码对基建投资的短期利好或较为有限,预计明年一季度基建迎来较为明显的改善。
投资策略: 经济下行压力仍存,基本面支持长期“债牛”,关注债市短期扰动。
结合近期披露的 pmi、 ppi、社融等数据来看,经济基本面仍然存在一定的下行压力,支持长期的“债牛”格
局。外需方面,中美贸易摩擦边际缓和以及低基数效应或支持进出口数据短期改善,但需关注产业外迁和全球经济放缓对外需长期的冲击。内需方面, 投资端短期依靠地产支撑,但地产投资中长期面临融资收紧和集中交付的压力, 可持续性较弱, 关注政策加码背景下基建投资能否形成对冲;消费端由于存在“顺周期性”,大幅改善仍存在一定困难。从央行近期对 mlf 利率微量下调的操作来看,结构性通胀对货币政策的制约有限。短期通胀读数的走高或对情绪面产生一定扰动,但利率债中长期仍将回归到基本面驱动的主线逻辑上来。因此我们继续看好利率债长期“债牛”,短期将继续保持震荡,建议把握短期交易性机会,关注大幅调整带来的中长期布局机会。 此外,建议关注中美贸易谈判、猪肉价格上涨、资金面收紧等因素对于债市短期的冲击。
风险提示政策不确定性加大;宏观经济下行超预期。