进攻型投资者的组合策略:负面方法

　　仅仅由于收益诱人而去购买缺乏足够安全性的债券或优先股是不明智的。
　　进攻型投资者应从与防御型投资者相同的基础开始,即在高等级债券和以合理价格购买的高等级普通股之间进行资金的分配。

　　进攻型投资者应从防御型投资者相同的基础开始,即在高等级债券和以合理价格购买的高等级普通股之间进行资金的分配。他将准备扩充范围,以便投资于其他类型的证券,但在每种场合,他都需要对选择有一个合理的推断。用有条理的方式讨论这个主题存在着困难,这是由于对进攻型操作没有唯一的或理想的模式。选择的领域是很广的；选择不仅依赖于个人的能力和工具,而且可能同样依赖于他的兴趣和偏好。
　　对进攻型投资者最有用的是采取一种消极的方式。让他将高等级优先股留给合伙购买者,让他避开低等级的债券和优先股,除非能以廉价水平购买它们,这通常意味着以低于账面价值至少30%的价格购买。他将会让其他人购买外国政府债券,即使收益可能是诱人的。他也将注意所有类型的新证券,包括可转换债券和似乎十分诱人的优先股以及最近几年的有很好收益的普通股。
　　对标准债券投资,进攻型投资者将会尽量采用防御型同行建议的模式,并在可以得到大约4.5%的收益的一等纳税证券和其长期收益高达3.5%的高质量的免税债券之间做出选择。

　　二等债券与优先股

　　现在,我们应该讨论投资于二等债券的问题,很容易发现这些债券产生的任何指定的回报率可以8%或更高。在一等和二等债券之间的主要不同于收益与利息相比的倍数。例如,在1964年早期,芝加哥、密尔沃基、圣保罗和太平洋公司回报率为5%的债券,价格68美元,收益率7.35%。但是,　　1963年铁路税前收益仅是其债券全部利息支出的1.5倍,违背了我们关于有着良好防范的铁路债券其公司收益要高于债券利息5倍的期望。
　　许多投资者购买这种类型的债券,是因为他们“需要收入”,并且不能在由顶级债券所提供的不多的回报上取得进展。经验清楚地表明,仅仅由于收益诱人而去购买缺乏足够安全性的债券或优先股是不明智的（这里,“仅仅”意指债券没有以大的折扣出售,因而不会提供资本价值巨大的收益机会）。当这样的公债券以全价购买,即比100低不了几点,那么,在将来某一个时候,持有者看到一个低得多的行市的可能性是很大的。当不好的业务或不好的市场出现时,这种类型的债券对一段时间的严重下跌会非常敏感；利息和红利的支付经常被延期或至少处在危险之中,即使操作根本不坏,也经常有明显的价格弱点。
　　作为对二等质量优先股这个特点的特殊说明,让我们总结一下1946年至1947年10种铁路收入债券的价格行为。这些债券包含了在1946年以96美元或更高价格出售的债券,它们的高价平均是102.5美元。在随后的年份中,该组债券所记录下来的低价平均仅为68美元,在极短的时间内,市场价值损失了1/3。很奇怪的是,国家铁路显示1947年比1946年收益好得多；因此,剧烈的价格下跌是与商业图表反向的,是整个市场廉价销售的反映。但应指出,这些收入债券的跌落比道.琼斯工业股图表中的普通股的跌落比例（大约23%）更大。显然,在超出100美元价位上购买这些债券的购买者不可能期待在证券市场的进一步上升中有任何程序的分享。唯一有吸引力的特点是收益,平均大约为4.25%（与其相反,一等债券为2.50%,年收入高出1.75%）。然而,这些二等债券的购买者冒着损失相当一部分本金的风险而只获得很小的年度收入,结局就太快且太平淡了。